Cameco (CCJ) — 기업 분석 리포트

1. 기업 개요

사업우라늄 채굴·전환·원자로(Westinghouse)

본사 / CEOSaskatoon / Tim Gitzel

FY2025 매출CAD $3.5B (+11%)

FY2025 조정 EBITDACAD $1.9B (+26%)

장기 계약~230M lbs U₃O₈

배당CAD $0.24/주

Westinghouse49% (Brookfield 51%)

2026 우라늄 생산19.5~21.5M lbs

전사 사업 개요

Cameco는 캐나다 사스카툰에 본사를 둔 세계 최대급 우라늄 생산기업이다. ① 우라늄(채굴) — McArthur River/Key Lake·Cigar Lake 등 세계 최대 고품위(평균 품위 세계평균 약 100배) Tier-1 광산, ② 연료서비스(전환·가공) — Port Hope·Blind River UF6 변환, ③ Westinghouse(49% 지분법 JV) — 2023년 11월 인수, AP1000 원자로. 본 데스크 관점에서 Cameco는 본 섹터에서 드물게 흑자·배당을 내는 우량 기업으로, 우라늄 구조적 강세장과 Westinghouse AP1000 수요의 동시 수혜주다.

※ 통화: 별도 표기 없으면 CAD(보고통화). 주가·시총은 USD(CCJ).

사업부 & 경쟁 해자 (근거 포함)

① Uranium (채굴) — 최대 이익원

McArthur River/Key Lake(연 한도 18.7M lbs)·Cigar Lake — 세계 최대 고품위 광산 2곳. 경쟁 해자(근거): 광석 품위가 세계 평균의 약 100배 → 채굴 단위원가 우위(Q1'26 자사 생산 총원가 US$34.05/lb). 저비용 Tier-1 매장량 지배.

② Fuel Services (전환/가공)

UF6·UO2 변환, 중수로 연료. Port Hope UF6 사상 최대 생산(FY2025). 전환 가격 역사적 고수준. 연 13~14M kgU.

③ Westinghouse (49% 지분법)

AP1000 원자로(가장 많이 배치된 3세대+ 기술). 경쟁 해자: 채굴→전환→원자로로 연료주기 수직통합. AP1000 1기당 약 US$400~600M EBITDA. 단 신규 건설 lumpy로 분기 지분법 손익 변동 큼(Q1'26 순손실 -$46M이나 조정 EBITDA +$122M).

2. 매출·조정 EBITDA 추이 (CAD)

출처: Cameco 분기 6-K·보도자료(SEC/SEDAR+), stockanalysis 교차확인. 통화 CAD. Westinghouse 지분법 손익 변동으로 GAAP 순이익보다 조정 EBITDA가 추세 파악에 유용.

① 분기 매출 · 조정 EBITDA (CAD $M)

매출은 인도 시점에 따라 분기 변동(Q4 계절적 강세). 조정 EBITDA는 Westinghouse 기여로 Q2'25 $673M 등 변동. 출처: 각 분기 6-K.

② 연간 조정 EBITDA (CAD $M)

FY2023 $884M → FY2024 ~$1,500M → FY2025 $1,900M(+26%). Westinghouse 편입·우라늄 가격 상승. 출처: 각 연도 보도자료.

주요 재무 수치 (단위: CAD $M, EPS CAD$)

분기	매출	순이익	조정 순이익	조정 EBITDA
Q1 2024	634	-7	56	345
Q2 2024	598	36	62	337
Q3 2024	721	7	-3	308
Q4 2024	1,183	135	157	데이터 없음
FY2024	2,288	172	292	~1,500
Q1 2025	789	70	70	353
Q2 2025	877	321	308	673
Q3 2025	615	소폭 손실	32	310
Q4 2025	1,201	~199*	~217*	데이터 없음
FY2025	3,482	~590*	~630	1,900
Q1 2026	845	131	203	509

⚠ 출처·파생치

* Q4 2025 순이익·조정순이익(~$199M/~$217M)과 FY2025 순이익(~$590M)은 보도된 YoY 증감을 전년치에 더한 파생치(원문 직접 수치 일부 미확보). FY2025 조정순이익은 "just under $630M(+115%)" 공시 기준. Westinghouse 지분법 손익 변동으로 GAAP 순이익이 노이즈 — 조정 EBITDA/조정순이익 기준 평가가 적절. 출처: Cameco 6-K.

3. 사업부별 (Q1 2026 조정 EBITDA 기여)

출처: Cameco Q1 2026 6-K. 통화 CAD. Westinghouse는 49% 지분법(equity-accounted) 기여분.

③ Q1 2026 세그먼트 조정 EBITDA (CAD $M)

우라늄 $423M(+48%), Westinghouse 몫 $122M(+33%), 연료서비스 $54M(-28%). 연결 조정 EBITDA $509M(코퍼릿·조정 차감). 출처: Q1'26 6-K.

세그먼트 코멘트: 우라늄이 핵심 이익원 — Q1'26 판매 7.8M lbs(+13%), 실현가 CAD$91.26/lb(US$66.21), 세전이익 $358M(+58%). 연료서비스는 실현가 하락으로 EBITDA -28%(여전히 마진 40%). Westinghouse는 지분법으로 분기 변동 크나(GAAP 순손실 -$46M vs 조정 EBITDA +$122M) AP1000 수요로 구조적 성장.

4. 시총 & 밸류에이션

주가 (~2026-06-11, USD)~$94

시가총액~$41B

P/E (TTM)~88~114x

52주 범위$64 ~ $135

배당CAD $0.24/주 (~0.2%대)

애널리스트 PT$129.38 (24명 Buy)

④ 주가 추이 (개략값, USD) — 참고용

출처: 공개 시장 데이터(개략값). 우라늄 강세장·Westinghouse $80B 파트너십으로 상승. 정확한 주가는 증권사 확인.

⚠ 밸류에이션 주의

P/E ~88~114x로 높게 보이는 것은 Westinghouse 지분법 손익의 분기 변동성·비현금 항목 + 우라늄 가격 전환기 실적 때문 — 조정 EBITDA 기준 평가가 더 의미. 가격에 미래 성장·Westinghouse·우라늄 강세 상당 부분 선반영. 배당은 저배당(연 CAD$0.24). 출처·시점별 시총 $41~50B 차이.

5. 장기 계약 & 우라늄 시장

장기 우라늄 계약~230M lbs U₃O₈

5년 연평균 인도~28M lbs/년

전환 계약83M kg

현물(spot, Q1'26말)US$84.25/lb

장기(term) 가격~US$90~91.50/lb

2026 실현가 가이던스CAD$85~89/lb

장기 계약 포트폴리오 약 230M lbs(향후 5년 연평균 28M lbs, 2026~2028 평균 이상·2029~2030 평균 이하). 장기(term) 우라늄 가격이 US$90/lb로 2008년 이후 최고 — 강한 구조적 강세 신호. 경영진은 "수요를 공급으로 앞지르지 않는다(never front-run demand with supply)"는 규율로 미약정 생산능력을 보존, 가격 상승기에 layering. Westinghouse AP1000 글로벌 파이프라인: 미국 8~10기(+DOE 검토 10기+), 폴란드 6기, 불가리아 2기, 체코, 캐나다 Bruce Site C 4기·Wesleyville 10기.

⚠ 우라늄 가격 변동성

2026년 초 현물이 US$101 터치 후 분기말 US$83.90으로 급락(분기 내 ~17% 변동). 실현가·실적에 직결. McArthur River 생산은 페이싱(2025 가이던스 18M→14~15M 하향 이력).

6. 주요 계약·딜

완료Westinghouse 인수 (49%, Brookfield 51%)

2023년 11월 종결. 지분법 적용. AP1000·AP300. 인수 케이스 기대 상회하는 조정 EBITDA 기여.

출처: Cameco IR · 2023-11

발표(구속)미국 정부 + Brookfield + Cameco "$80B 원자력 파트너십"

2025-10-27~28 발표. 미국 내 최소 US$80B 신규 원자로(AP1000·AP300). 미 정부=금융·인허가, Cameco=우라늄 연료 서구권 공급, Brookfield=인프라 투자. 이익공유 메커니즘, 정부 최대 20% 지분 가능($17.5B 분배 임계 초과 시). 장납기 발주 2026 가능.

출처: Brookfield 보도자료 · K&L Gates · 2025-10

개별 AP1000 프로젝트폴란드·불가리아·체코·미국 데이터센터

폴란드 3기(~EUR 42B, 2024-10 발주). 불가리아 Kozloduy 2기(엔지니어링 계약). 체코 두코바니 참여(2025 EBITDA 기여). 미국 Fermi America(텍사스) 데이터센터에 AP1000 4기 합의(Doosan 협력, 2026 착공·2031 가동 목표).

출처: Westinghouse · World Nuclear News · 2024~2025

기술 개발Global Laser Enrichment (GLE)

레이저 농축 기술 TRL6 달성(99.6% Sigma 신뢰도). DOE tails 재농축 프로젝트 — 열화 UF6에서 연 4~5M lbs 우라늄 생산 잠재. 상용(TRL7-9) 단계 전환 중.

출처: Cameco 콜 · 2025~2026

7. 핵심 시그널 & 리스크

강세 신호 (근거 기반)

💡 신호 1 — 우라늄 구조적 강세장

장기(term) 우라늄 가격 US$90/lb로 2008년 이후 최고. 2025 term 계약(116M lbs)이 대체율 하회 → "더 많은 수요가 와야 한다"는 경영진 시각. 미약정 생산능력 보존으로 상승기 업사이드. (근거: Q4'25 콜. 추론: 논리적 도출, 단정 금지)

💡 신호 2 — Westinghouse AP1000 수요 폭증 + $80B 파트너십

미국 8~10기 + $80B 정부 파트너십 + 폴란드·불가리아·체코. AP1000 1기당 ~US$400~600M EBITDA. Cameco가 연료 서구권 독점 공급자로 지정 — 채굴+원자로 수직통합의 시너지. (근거: 콜·Brookfield 발표. 추론: 논리적 도출)

💡 신호 3 — 흑자·배당·계약 가시성

본 섹터에서 드물게 흑자·배당(연 CAD$0.24). FY2025 조정 EBITDA $1.9B(+26%), 조정순이익 +115%. ~230M lbs 장기 계약으로 매출 가시성. 데이터센터 수요는 "가속제이나 필수는 아님"(known fleet만으로 충분). (근거: 콜)

⚠ 리스크

① 우라늄 가격 변동성(현물 분기 ~17% 변동). ② 생산 리스크(McArthur River 페이싱·기술 이슈, "채굴은 어렵다"). ③ Westinghouse 지분법 손익 분기 변동(GAAP 순이익·EPS 노이즈, 높은 P/E). ④ 환율(CAD/USD). ⑤ 밸류에이션 부담(P/E ~90~114, 미래 성장 선반영). ⑥ CRA 이전가격 분쟁(잠재 현금 $559M, 시점 불확실).

8. IR 이벤트 (최근 4개 분기)

출처: Cameco 분기 6-K·어닝콜. 통화 CAD. 각 블록 "전문 보기"는 새 탭으로 열립니다.

Q1 2026 2026-05-05 · 조정 EBITDA $509M(+44%), 우라늄 판매 7.8M lbs ▶

매출CAD $845M (+7%)

순이익$131M (+87%)

조정 순이익$203M (2배+)

조정 EBITDA$509M (+44%)

우라늄 실현가CAD$91.26 (US$66.21)

Westinghouse 몫 EBITDA$122M (+33%)

우라늄 판매 7.8M lbs(+13%), 세전이익 $358M(+58%), 조정 EBITDA $423M(+48%).
현금 $1.1B, 무부채 가까움. 2026 가이던스 유지(생산 19.5~21.5M lbs).
Gitzel: "연간 기대치와 부합". Meta 6.6GWe 등 데이터센터발 비전통 수요 부상.

출처: Cameco Q1 2026 6-K · 2026-05-05 · 링크

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Q4 2025 2026-02-13 · FY 매출 $3.5B, 조정 EBITDA $1.9B, $80B 파트너십 ▶

FY 매출CAD $3.5B (+11%)

FY 조정 EBITDA$1.9B (+26%)

FY 조정 순이익~$630M (+115%)

FY 우라늄 생산21M lbs

Cigar Lake 기대 상회. FY 인도 33M lbs, 실현 ~US$87/lb. 장기 계약 ~230M lbs.
$80B 미국 정부+Brookfield 파트너십(미국 8~10기 AP1000). Westinghouse 2026 가이던스 US$370~430M.
2026 가이던스: 생산 19.5~21.5M lbs, 인도 29~32M lbs, 실현가 CAD$85~89/lb. GLE TRL6.

출처: Cameco Q4/FY2025 6-K · 2026-02-13 · 링크

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Q3 2025 2025-11-05 · 조정 EBITDA $310M, $80B 파트너십 발표 ▶

매출CAD $615M

조정 순이익$32M

조정 EBITDA$310M

현금$779M

$80B 미국 정부 파트너십(최소 US$80B, 정부 최대 20% 지분 가능). Westinghouse 분배 US$171.5M.
2025 생산 가이던스 하향(McArthur 14~15M lbs). Isaac: "term 시장 아직 미도달".
데이터센터/AI는 "가속제이나 필수 아님" — known fleet만으로 충분한 수요. 배당 $0.24.

출처: Cameco Q3 2025 6-K · 2025-11-05 · 링크

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Q2 2025 2025-07-31 · 조정 EBITDA $673M, Westinghouse +$126M 반전 ▶

매출CAD $877M (+47%)

순이익$321M

조정 EBITDA$673M

Westinghouse 49% 순이익+$126M

Westinghouse 체코 두코바니 참여로 Q2 +US$170M, 2025 49% 조정 EBITDA 몫 US$525~580M 기대.
Isaac: 가이던스는 FID 미도달 제외(보수적), "사업의 벽이 쌓이고 있다". 우라늄 플로어 "$70s"·실링 "$130".
경영진 전환 예고(Isaac→사장·COO, Shockey→CFO, 2025-09-01부).

출처: Cameco Q2 2025 6-K · 2025-07-31 · 링크

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